El 16 de julio de 2026, la Court of Appeals for the Second Circuit confirmó en Creditincome Ltd. v. Swiss Confederation (No. 25-2733) la desestimación de la demanda que un grupo de tenedores de bonos AT1 de Credit Suisse, encabezado por fondos de AllianceBernstein, había iniciado contra la Confederación Suiza ante el Distrito Sur de Nueva York (SDNY). Los actores, titulares de USD 372 millones en esos instrumentos, reclamaban por la orden estatal que en marzo de 2023 redujo a cero USD 17.300 millones de deuda AT1 como condición de la absorción de Credit Suisse por UBS. El tribunal, en voto del juez Calabresi, resolvió que Suiza es inmune a la jurisdicción estadounidense porque su intervención en la operación no constituyó una actividad comercial, y que por lo tanto los tribunales federales carecen de competencia para siquiera examinar el fondo del reclamo (slip op., págs. 3 y 21).
La inmunidad es la regla, y viene del derecho internacional
Para el lector no familiarizado con el derecho estadounidense conviene empezar por el marco. La Foreign Sovereign Immunities Act de 1976 (FSIA, 28 U.S.C. §§ 1602-1611) es la ley federal que regula cuándo un Estado extranjero puede ser demandado ante tribunales de Estados Unidos, y es la única vía posible: la Corte Suprema ha dicho que no hay jurisdicción sobre un Estado extranjero fuera de sus excepciones. La estructura es simple: el Estado extranjero es inmune (sección 1604) salvo que el caso encaje en alguna de las excepciones enumeradas, entre ellas la renuncia a la inmunidad, la expropiación en violación del derecho internacional y, la más litigada, la excepción de actividad comercial de la sección 1605(a)(2).
Esa excepción explica, además, por qué un tribunal de Nueva York puede examinar hechos ocurridos íntegramente en Suiza. Su tercera cláusula, la llamada direct-effect clause, habilita demandas basadas en un acto realizado fuera del territorio de Estados Unidos cuando ese acto se hizo en conexión con una actividad comercial del Estado y causó un efecto directo en Estados Unidos. Los demandantes sostenían que ese efecto directo existía: los AT1 se custodiaban y compensaban a través de la Depository Trust Company en Nueva York, y la orden suiza forzó la suspensión de su liquidación y la pérdida inmediata de la inversión (slip op., pág. 8). La jurisdicción extraterritorial no depende entonces de dónde actuó el Estado sino de qué tipo de acto realizó y dónde impactó.
La FSIA no es una creación aislada del Congreso: codifica la llamada teoría restrictiva de la inmunidad soberana, que hoy se acepta como regla de derecho internacional consuetudinario. Durante buena parte del siglo XX rigió la teoría absoluta, según la cual el Estado extranjero no podía ser demandado jamás. La práctica de los Estados fue abandonándola a medida que los gobiernos se convirtieron en actores económicos, y la distinción entre actos de imperio (acta iure imperii) y actos de gestión (acta iure gestionis) se consolidó como criterio: la inmunidad protege al Estado cuando ejerce potestades públicas, no cuando comercia. Estados Unidos adoptó formalmente esa posición en 1952 con la Tate Letter y la legisló en 1976; el Reino Unido hizo lo propio con la State Immunity Act de 1978. La Corte Internacional de Justicia reconoció el carácter consuetudinario de estas reglas en Inmunidades Jurisdiccionales del Estado (Alemania c. Italia) (2012), y la Convención de las Naciones Unidas sobre las Inmunidades Jurisdiccionales de los Estados y de sus Bienes (2004) las recoge en un texto que todavía no entró en vigor. Para el lector argentino la lógica es conocida: es la misma que la Corte Suprema aplicó en Manauta (1994) y que la ley 24.488 convirtió en régimen legal. Lo que varía entre jurisdicciones no es el principio sino el trazado fino de la frontera entre imperio y gestión. Este caso muestra cuánto puede depender de ese trazado.
Un rescate que Suiza llamó "solución comercial"
La cronología que el tribunal toma de la demanda es elocuente. Desde fines de 2022, con Credit Suisse debilitado por escándalos y fuga de depósitos, las autoridades suizas evaluaron una intervención administrativa, una nacionalización temporaria y una tercera vía que ellas mismas denominaron "solución comercial": gestionar la venta del banco a UBS (slip op., pág. 5). Suiza decidió ya en noviembre de 2022 que UBS sería el único comprador considerado, exigió al directorio de Credit Suisse preparar el escenario de esa venta y llevó adelante las negociaciones ella misma, tratando con cada banco en nombre del otro, al punto de que Credit Suisse no participó de las tratativas sobre sus propios términos de venta (slip op., págs. 5-6).
El desenlace se concentró en cinco días de marzo de 2023. El 15 de marzo el Banco Nacional Suizo, el banco central del país, otorgó préstamos de liquidez por CHF 50.000 millones, y funcionarios suizos comunicaron a Credit Suisse la condición: "Se fusionarán con UBS y lo anunciarán el domingo antes de que abra Asia. Esto no es opcional" (slip op., pág. 6). El 16 de marzo el Ejecutivo dictó un decreto de emergencia (una ordonnance, en la terminología suiza) que habilitó asistencia adicional por CHF 200.000 millones con privilegios concursales creados a medida. El 19 de marzo un segundo decreto eliminó el requisito de aprobación de los accionistas, otorgó a UBS una garantía estatal de hasta CHF 9.000 millones por pérdidas y autorizó a los reguladores a ordenar la reducción a cero de los AT1, que se ejecutó esa misma noche como término de la fusión (slip op., págs. 7-8).
El nivel de generalidad decide el caso
El criterio jurídico viene de Republic of Argentina v. Weltover (504 U.S. 607, 1992): una actividad es comercial cuando el Estado actúa "no como regulador de un mercado, sino a la manera de un actor privado dentro de él", y lo que cuenta es la naturaleza del acto, no su propósito. La dificultad, reconocida por el propio Segundo Circuito citando Pablo Star Ltd. v. Welsh Government (961 F.3d 555, 561), es que la aplicación de ese test "puede depender del nivel de generalidad con que se mire la conducta" (slip op., pág. 13). Los demandantes habían anclado su caso en que el brokering de la fusión era una actividad que los bancos de inversión realizan a diario. El tribunal les tomó la palabra: como la demanda identificó ese brokering como la única actividad comercial conectada con la orden de write-down, la cuestión quedó reducida a caracterizar ese curso de conducta como un todo (slip op., págs. 13-14).
Y en ese todo convivían actos de distinta naturaleza. El tribunal admitió que los préstamos y garantías podrían caracterizarse como comerciales, y desestimó los dos argumentos contrarios del tribunal de distrito: que no fueran negociables no los distingue de instrumentos que los privados emiten a diario, y la escala tampoco es decisiva, porque el Segundo Circuito ha aplicado la excepción a sumas enormes, como los USD 62.300 millones en juego en Attestor Master Value Fund LP v. Republic of Argentina (113 F.4th 220, 229). Lo que los hechos sugieren, dijo el tribunal, no es que ningún privado hubiera podido prestar a esa velocidad y escala, sino que ninguno lo habría hecho, porque a ninguno le interesaba resolver la crisis de Credit Suisse; y eso es propósito, no naturaleza (slip op., págs. 15-17).
Lo que inclinó la balanza fue el resto. Suiza "hizo más que asesorar a un cliente o intermediar en una operación": coaccionó a Credit Suisse para que se vendiera, con directivas imperativas sostenidas desde noviembre de 2022 hasta el cierre, y usó decretos de emergencia para remover los obstáculos jurídicos que ningún privado puede remover, incluida la abrogación del voto de los accionistas y la creación unilateral de privilegios concursales (slip op., págs. 17-20). La conclusión: aunque Suiza negoció con UBS a la manera de un actor privado, "estranguló a Credit Suisse de un modo que solo un soberano puede", y esas intervenciones "negaron por completo la semejanza entre la operación conducida por el Estado y una intermediada privadamente" (slip op., págs. 19-20).
Lo que la sentencia no resuelve
La decisión es más acotada de lo que parece. El tribunal no llegó a analizar si la orden de write-down estaba "en conexión con" la actividad invocada ni si el efecto en Nueva York fue "directo" en el sentido de la sección 1605(a)(2), porque le bastó con negar el carácter comercial del brokering (slip op., pág. 10, nota 3). Tampoco resolvió si un curso de conducta mixto debe calificarse por sus componentes soberanos o por los comerciales como regla general: dejó expresamente abierta la lectura del "only" de Weltover que el tribunal de distrito había enfatizado (slip op., pág. 12, nota 5). Y marcó distancia con el Octavo Circuito, cuya decisión en Missouri ex rel. Bailey v. People's Republic of China (90 F.4th 930) trató la incautación de fábricas de barbijos por China como acto de un actor privado del mercado; "esa no es la ley de este circuito", respondió el panel (slip op., pág. 19, nota 8). Esa divergencia entre circuitos es el argumento más serio disponible para una petición de certiorari, cuyo plazo vence a mediados de octubre de 2026. Al momento de escribir este artículo, ni los demandantes ni el gobierno suizo habían formulado declaraciones públicas sobre la sentencia.
La misma orden, tres foros, tres lógicas
Que el foro estadounidense se haya cerrado no significa que la controversia haya terminado; significa que se reordenó. En Suiza, donde la inmunidad no juega porque el Estado litiga ante sus propios jueces, el Tribunal Administrativo Federal anuló el 1 de octubre de 2025 la orden de FINMA por considerar que el trigger event contractual y regulatorio no se había configurado (causa B-2334/2023); FINMA y UBS apelaron ante el Tribunal Federal, que concedió efecto suspensivo, de modo que los AT1 siguen valiendo cero mientras el proceso continúa. Los propios actores de Creditincome no pueden aprovechar esa vía: dejaron vencer el plazo suizo de treinta días para impugnar la orden, un dato que la sentencia registra en nota al pie (slip op., pág. 9, nota 2). En el plano internacional, Suiza acumula al menos nueve notificaciones de disputa bajo tratados de inversión, y en diciembre de 2025 un grupo de 184 inversores japoneses inició un arbitraje ante el CIADI invocando el acuerdo de asociación económica entre Japón y Suiza; allí la inmunidad tampoco es obstáculo, porque el consentimiento arbitral está en el tratado, y el estándar no será la naturaleza comercial del acto sino el trato justo y equitativo y la expropiación. Mientras tanto, UBS enfrenta en el mismo SDNY demandas de inversores por el colapso de Credit Suisse, donde el problema de inmunidad no existe porque los demandados son privados. Cada uno de estos frentes merece nota propia y volveremos sobre ellos.
Lecciones para el que redacta y para el que litiga
La primera lección es de estrategia procesal: los demandantes quedaron presos de su propia demanda. Al identificar el brokering como única actividad comercial conectada con el daño, entregaron al tribunal la definición del curso de conducta a caracterizar, y esa definición englobaba los decretos y las directivas coactivas que hundieron el caso. Quien invoque la excepción comercial de la FSIA, o su equivalente en otra ley de inmunidad, debería plantear cursos de conducta alternativos y segmentados, con la mira puesta en el nivel de generalidad que le conviene. La segunda es de estructuración: para el tenedor de instrumentos regulatorios como los AT1, la protección efectiva no está en el foro del mercado secundario sino en los plazos administrativos del Estado emisor, que en este caso eran treinta días, y en el acceso a tratados de inversión, que depende de la nacionalidad del vehículo tenedor. Conviene revisar hoy, antes de la próxima crisis bancaria, desde qué jurisdicción se tiene la exposición y qué tratado la cubre. La tercera es de expectativas: cuando el Estado interviene un banco con potestades de emergencia, el precedente Creditincome indica que la vía estadounidense estará probablemente cerrada aun si algunos tramos de la intervención lucen mercantiles. La discusión sobre si eso deja a los inversores suficientemente protegidos frente a rescates coactivos queda abierta, y los arbitrajes en curso van a empezar a contestarla.
Fuentes: Sentencia del Segundo Circuito, 16 de julio de 2026 · Comunicado de FINMA sobre la apelación, 15 de octubre de 2025 · Sentencia del Tribunal Administrativo Federal suizo, B-2334/2023 · IISD/ITN sobre los arbitrajes de inversión contra Suiza
Foto: Ank Kumar, CC BY-SA 4.0, vía Wikimedia Commons.